Кой дава най-високите дивиденти

Дивидентната политика на българските публични дружества се определя от мажоритарните им собственици
Капитал - бр. 36 от 2005 г.
http://www.capital.bg/show.php?storyid=232834


Христо ШЕМТОВ, Емил АНГЕЛОВ

След класациите на публичните дружества (бр. 15) и на холдингите, търгувани на Българската фондова борса - БФБ (бр. 20), сега „Капитал“ представя класация на публичните дружества по дивиденти. Класацията се прави въз основа на съобщенията за разпределяне на дивиденти на БФБ, данните за търговията и одитираните финансови отчети на дружествата към 2004 г. Класацията включва показателя дивидентна доходност - съотношение между сумата на дивидента и цената на акцията и коефициента на разпределение на печалбата - общата сума на дивидента спрямо нетната годишна печалба. В класацията са включени дружествата, които са се търгували на поне 30% от борсовите сесии от началото на 2005 г. За сведение под черта представяме и показателите за останалите дружества. Представената класация има за цел да улесни участниците на пазара в техните инвестиционни решения и не представлява предложение за покупка или продажба на публично търгувани ценни книжа.

Близо е краят на летния сезон - сезонът на отпуските и забавленията, а за притежателите на акции от публични дружества и сезон на общите събрания на акционерите. За приятната почивка на акционерите на БТК вероятно поне малко е допринесло решението на общото събрание за разпределяне на дивидент от 17.8 лв. на акция за 2004 г. Подобно задоволство сигурно са изпитали и акционерите на още 32 публични дружества, които на тазгодишните си редовни общи събрания на акционерите взеха решение да разпределят дивидент от печалбата за 2004 г. Някои от дружествата, търгувани на фондовата борса, традиционно разпределят част от печалбата си между акционерите. Миналата година такова решение взеха 29 дружества. Тук не броим „Параходство Български морски флот“, което е 100% държавна собственост. Въпреки това броят на компаниите, които разпределят дивидент, остава сравнително малък на фона на над 350 публични дружества, регистрирани за търговия на Българската фондова борса (БФБ). Контингентът от дружества, които разпределят дивидент, е относително постоянен. Само пет от компаниите, които разпределиха дивидент за 2003 г., не го направиха и за 2004 г., но за сметка на това други осем разпределиха печалба. Първосигналната логика е, че акциите на компаниите, които носят доход на притежателите им под формата на дивидент, би трябвало да се „възнаградят“ от пазара. Но реинвестирането на печалбата в успешни и печеливши проекти по правило повишава стойността на самите акции и тази печалба би могла да надхвърли загубата от неполучения дивидент. Това зависи основно от качеството на мениджмънта.
Дивидентна доходност
В таблица 1 са показани брутните дивиденти на акция, изплатени на акционерите за 2004 и 2003 г., и дивидентната доходност. По принцип дивидентната доходност за периода на държане на една акция (holding period return) се изчислява като съотношение между нет­ния дивидент (след приспадане на 7% данък върху дивидентите за физически лица спрямо 15% данък за миналата година) и покупната цена на акцията. За съпоставимост на показателя използваме съотношението между брутния дивидент и средно претеглената цена на акцията през последния ден, в който тя се е търгувала с право на дивидент. Приемаме, че тогава пазарът най-непосредствено е оценил дивидента в цената на акцията. Тази година (когато се разпределя дивидент за 2004 г.) от ликвидните компании на най-голяма дивидентна доходност се радват акционерите на „София БТ“ с 5.18%, следвана от БТК с 4.25% и „Шератон“ с 3.80%. От неликвидните дружества най-висока е дивидентната доходност на „Капитал директ-1“ АДСИЦ, следван от „Пълдин холдинг“ (7.87%) и „Медика“ (7.58%). Въпреки че дивидентите за 2004 г. не са намалели като абсолютна сума, нивото на дивидентна доходност значително е спаднало. Това се дължи на силното повишение на цените на акциите на компаниите. При някои от тях увеличението е повече от петкратно, а акциите на „Стара планина холдинг“ са се увеличили повече от 10 пъти (13.01 лв. на акция през последния ден с право на дивидент, спрямо 1.44 лв. година преди това), докато дивидентите остават или на същите нива, или се изменят слабо. Изключение правят тютюневите компании, чиито акции спаднаха след провала на приватизационната процедура миналата година. При „Булгартабак холдинг“, „Благоевград БТ“ и „София БТ“ дивидентната доходност дори се покачва. За 2003 г. на първо място по дивидентна доходност е Слънчев бряг (11.62%), следван от „ТК холд“ (11.20%) и „Северкооп гъмза холдинг“ (11.01%). Таблица 2 пък показва каква част от печалбата акционерите са решили да разпределят като дивидент. Челното място по този показател е на „Холдинг Варна“, който разпредели дивидент, чиято сума надвишава реализираната за 2004 г. печалба с повече от 50%. На следващите места от по-ликвидните са „Петрол“, „Софарма“ и БТК. Акционерите на някои от дружествата и за двете години са взели решение за разпределение на сходен дял от реализираната печалба. Такива са например „Албена“ (около 10% от печалбата), „Албена инвест холдинг“ (40-50%), „Софарма“ (около 60%), „Петрол“ (около 90%), Складова техника (близо 20%), „Родина турист“ (близо 100%). Ако тези дружества продължат да се придържат към възприетия коефициент на разпределение, бъдещите дивиденти ще зависят от бъдещите печалби. Ако те могат да се прогнозират, ще може да се прогнозира и дивидентът. Други компании проявяват постоянство в абсолютната сума на дивидента независимо от реализираната печалба. Такива са споменатото „Медика“, „М+С хидравлик“, „Рекорд - Габрово“, „Пълдин холдинг“ и „Корпорация Съединение“. И за двете години те разпределиха за дивиденти една и съща (или малко различаваща се) сума. Ако тези дружества продължат да се придържат към изплащане на възприетата твърда сума като дивидент, инвеститорите ще могат да разчитат на бъдещ твърд доход, но само до изчерпване на възможностите на дружествата, в случай че реализираната печалба през съответната година е по-малка от сумата, определена за дивидент. За останалите дружества е трудно да се каже дали се придържат към определена дивидентна политика. Сред компаниите, които редовно изплащат дивиденти, са някои с преобладаващо държавно участие. По закон те са длъжни след покриване на загубата за минали години (ако има такава) и заделянето на 10% от печалбата като резерв (ако не е попълнен нормативно изискваният резерв) да разпределят като дивидент 50% от остатъка. През 2003 и 2004 г. „Булгартабак холдинг“ и „Слънчев бряг“ разпределиха като дивидент 45% от печалбата, а „Благоевград БТ“ и „София БТ“ разпределиха 50%. „Пловдив Юрий Гагарин БТ“ разпредели малко над 40% от печалбата. От 32-те дружества, които разпределиха дивидент за 2004 г. две са акционерни дружества със специална инвестиционна цел - „И Ар Джи Капитал-1“ и „Капитал Директ-1“. Този тип дружества са освободени от данък върху печалбата, но са длъжни да разпределят като дивидент най-малко 90% от нея. В момента съществуват 11 специални инвестиционни дружества, които вероятно ще фигурират все повече в класациите по дивиденти през следващите години. Дивидентът е елемент от доходността на инвеститорите. Другият елемент е разликата между цената, по която акциите са купени и по която са продадени (или пазарната цена, ако още не са продадени) - капиталова печалба. Досега инвеститорите не отдаваха на дивидентната доходност голямо значение, но според Стою Недин, председател на управителния съвет на Асоциацията на инвеститорите, оттук нататък на дивидентната доходност ще се обръща все повече внимание при вземане на решения за покупка на акции. При тотално подценен пазар печалбите от увеличаването на стойността на акциите многократно са надхвърляли изплащаните дивиденти, поради което последните са били извън фокуса на внимание. Ръстът на акциите занапред ще бъде все по-бавен и постепенен, поради което дивидентната доходност ще става все по-важен фактор при вземане на инвестиционни решения, отбелязва Недин. Даниел Ганев, портфейлен мениджър на „Адванс инвест“, отбелязва, че „ако 5% или 10% дивиденти преди са се виждали малки в търсене на 100% капиталови печалби, то сега дивидентите, макар и скромни все още, ще имат по-голямо тегло при вземане на решения“.
Собственици и дивиденти
Справките към отчетите на някои холдингови дружества - бивши приватизационни фондове, показват, че те са основни акционери в голяма част от традиционните „раздавачи“ на дивиденти. Дивидентите от дъщерните дружества са основен приход за холдингите. Например в „М+С хидравлик“ собственици са „Стара планина холд“ с 30% от капитала и „Индустриален капитал холдинг“ с 22%. Чрез свързаното лице „Доверие Капитал“ АД, „Доверие обединен холдинг“ е собственик на 83% от „Медика“. „Акционер фаворит холдинг“ пък притежава 65% от „Складова техника“, 49% от „Дружба“, Разград, и 33% от „Металопак“. Някои от компаниите, които разпределят по-голямата част от печалбата си като дивидент, са с много малък свободно търгуван обем и с техните акции почти няма сделки. Такова е и „Металопак“ (пет сделки за последните пет години). Но основни акционери в тях са един или два холдинга, на които собственици са голям брой физически лица, повечето придобили акциите си по време на масовата приватизация. Както се вижда от таблицата, някои от тези холдинги също са сред платците на дивиденти. Един от примерите е „Металопак“, който разпредели почти цялата си печалба за 2003 г. и близо 50% от печалбата за 2004 г. Друг пример е „Рекорд“, Габрово, който разпредели дивидент от 50 стотинки на акция за 2003 и 2004 г. Това предприятие е 90% собственост на „Северкооп гъмза холдинг“. А последният разпредели за 2003 г. дивидент от 12 стотинки на акция. Даниел Ганев отбелязва, че точно компании с най-ясно изразени мажоритарни собственици плащат най-висок дивидент. Този дивидент отива в самите мажоритарни собственици. Но това може да е от полза и за миноритарните акционери. Такъв е случаят при „Софарма“, която разпредели близо 60% от печалбата за 2004 г. като дивидент. Въпреки че по-голямата част от тази сума отиде при мажоритарния собственик „Елфарма“ (който държи 86% от капитала на компанията според справка в ДАКСИ), миноритарните акционери също получиха добър дивидент. Подобен е случаят и с БТК, който разпредели почти 58% от печалбата си за 2004 г.

От какво зависи дивидентната политика
Поради характерната за повечето български дружества инсайдерска капиталова структура (мажоритарен собственик или няколко големи акционери контролират повечето гласове в общото събрание), решението за разпределение на печалбата зависи от мажоритарните собственици, които са представени в органите на управление. Изключение правят холдингите, в които повечето акционери са физически лица - придобили акциите си по времето на масовата приватизация и които не знаят, че имат акции или не се интересуват от тях. По тази причина те не се появяват на общите събрания и в крайна сметка решението отново зависи от акционерите, които държат относително голям дял от примерно 20%. Според Стою Недин дивидентът зависи от финансовите резултати, от възможностите за реинвестиране и експанзия на дружествата и от отношението на мажоритарните собственици и управителните органи на дружествата към останалите акционери. „В този сложен баланс всяко дружество решава как да постъпи“, казва Недин. Той смята, че когато има възможност за реинвестиране на печалбата в проекти с висока доходност е добре това да се направи, но при липса на такива възможности е добре да се изплати дивидент. От друга страна, посочва Недин, утвърдени дружества, които се ползват с голямо доверие от инвеститорите, могат да си позволят да реинвестират все по-голяма част от печалбата си, защото акционерите им вярват, че това ще доведе до повишаване на стойността на техните акции. „В България като нововъзникващ пазар на ценни книжа все още няма дружества с такава утвърдена история, така че дивидентната политика се явява като част от завоюването на доверие“, завършва Стою Недин. Според Даниел Ганев повечето мажоритарни собственици не раздават дивидент, защото не желаят да разпределят печалбата между миноритарните акционери. Това се дължи на липсата на пазарно мислене у мениджърите, които не възнамеряват да мобилизират пари през борсата. Но безспорно има и добри примери, признава Ганев. Принципът на грижа за миноритарните акционери означава, че когато не се изплаща дивидент, мениджмънтът се ангажира от реинвестирането на печалбата да постигне по-добра доходност, отколкото акционерите могат да постигнат индивидуално. Затова оттук нататък според Ганев от основно значение за инвеститорите ще е качеството на мениджърите на компаниите и доверието, с което се ползват, защото от тях зависи какъв ще е дивидентът, а ако такъв не се изплаща, пак от тях зависи дали парите ще се инвестират рационално. Според Васил Велев, председател на управителния съвет на Асоциацията на индустриалния капитал и изпълнителен директор на „Стара планина холд“, намаляването на данъка върху дивидентите от 15% на 7% е фактор за разпределяне на дивидент. Друга причина е подобряването на финансовите резултати на повечето компании. Според Велев се променя нагласата на някои мажоритарни собственици и мениджъри в посока „да разпределят постигнатите резултати между онези, които са допринесли тях - работници, държава и собственици“. Велев отбелязва още, че очаква компаниите да плащат повече дивиденти, ако бъде променен редът, по който те се изплащат в момента. Според него сега действащата процедура е „оскъпена и усложнена“ и това действа демотивиращо на компаниите да разпределят печалбата. В момента дивидентите се изплащат по банков път и парите стоят блокирани, докато акционерите не си ги потърсят. Това според Велев е неизгодно за дружествата. Според него нещата още повече се усложняват от нововъведението Централния депозитар задължително да участва в процеса на разпределяне на дивиденти. Това товари дружествата с допълнителни разходи

*Не са поместени таблиците към статията